La paradoja del Banco Central

II parte

Ronald Vargas Solano

Según se mencionó en nuestro primer comentario, uno de los pasos previos para la implementación del IT es la adopción de un sistema más flexible del tipo de cambio, principalmente por la mayor discrecionalidad que le ofrece al Banco Central, para la aplicación de sus instrumentos monetarios, como es el caso de la tasa de interés.

Con el modelo de bandas cambiarias, puesto en operación a partir del 17 del mes anterior, y con apenas cuatro semanas de estar vigente, resulta interesante y aleccionador analizar el comportamiento que ha tenido el tipo de cambio en los mercados de detalle y mayorista, y su posible evolución hacia el futuro inmediato.

En primer lugar, el BCCR decidió iniciar la banda de manera muy conservadora, con un ancho del 3% entre el piso y el techo de la misma, y ajustando diariamente, de manera asimétrica y positiva, dichos valores en ¢0,06 la banda inferior y ¢0,14 la banda superior. Además, el valor central de deslizamiento se definió con pendiente positiva, es decir, debe representar el diferencial de inflación esperado entre nuestra economía y nuestros principales socios comerciales.

La acumulación extraordinaria de
reservas por parte de nuestro sistema bancario previo a la puesta en marcha de las bandas, provocó que muy rápidamente el precio de la divisa en el mercado mayorista se pegara a la banda inferior con una apreciación del colón del 1,30% al pasar la divisa de ¢522,61 a ¢516,09, según las cotizaciones de Moned para los días 17 de octubre y 17 de noviembre respectivamente.

Este comportamiento del precio
mayorista también se presentó en el mercado de detalle pero con mayor profundidad, porque el precio de referencia de compra al 17 de noviembre es un 0,26% menor al precio de compra de intervención del BCCR y a esa misma fecha, uno de los principales líderes del mercado de detalle mantiene su precio de
compra de la divisa un 0,52% por debajo del precio de intervención y esta brecha se incrementará, conforme este precio se ajuste, en los ¢0,06 diarios.

Esta evolución del tipo de cambio ha obligado al BCCR a intervenir más de lo que hubiera deseado hacerlo, elevando su nivel de Reservas Internacionales Netas (RIN) en $133,5 millones entre setiembre y octubre de este año, aproximadamente un 5% sobre el saldo a setiembre, alcanzando a un valor cercano a los $2.900 millones al 3 de noviembre. La compra obligada de reservas con el propósito de evitar una apreciación mayor del colón le representa al BCCR una serie de trastornos respecto a su programación financiera. En primer término, se incrementa la Base Monetaria en una cantidad de colones adicionales no programada, evento que se le conoce como monetización de las reservas. Posteriormente, debe proceder a recoger o esterilizar estas emisiones mediante Operaciones de Mercado Abierto (OMA) con costos financieros muy por encima de los rendimientos que producen sus activos de reservas. Estas transacciones le generan al BCCR pérdidas operativas que impactan al alza los índices de inflación esperados y, por consiguiente, le dificultan el logro de la meta de inflación programada. Evidentemente, esta situación le revierte en una paradoja de difícil administración para el instituto emisor, puesto que al ser el organismo responsable de la estabilidad económica del país, con sus pérdidas operativas se convierte en uno de los principales disparadores de la inflación interna y sin mayores posibilidades de revertir este
mecanismo, a menos que se actúe muy diligentemente en la administración de la banda cambiaria.

Que el BCCR debe actuar lo más expedito posible, basado en el nuevo modelo cambiario, teniendo como premisa básica intervenir el menor número de veces, y dejar que sea el mercado cambiario, con la interacción más libre de la oferta y la demanda en el corto plazo, la que determine el precio de equilibrio de la divisa. En ese sentido, se pueden delinear tres escenarios:
i.- El primero corresponde a la situación actual, es decir, el BCCR continúa con el modelo de bandas deslizantes, sin alterar
sustancialmente el ancho de las bandas. En las circunstancias actuales, este escenario no es sostenible.

ii.- Una alternativa plausible sería la eliminación inmediata del sistema de bandas, sin embargo, esta opción, por lo menos en el corto plazo, sin la presencia de un mercado de derivados que permita a los agentes económicos cubrir el riesgo cambiario, no parece razonable la eliminación tan precoz de las bandas.

iii.- Un tercer escenario sería el mantenimiento de las bandas cambiarias, pero con un realineamiento a la baja del precio de compra de intervención, ajustándose luego, diariamente, el piso de la banda en un monto similar al actual de ¢0,06 pero con signo negativo,
dándole más oportunidad al mercado para establecer el precio de equilibrio de la divisa y menores intervenciones al BCCR. De esta manera, si efectivamente el mercado muestra actualmente una sobreoferta de divisas y una desalineación del tipo de cambio de paridad real en un porcentaje alrededor del 3% al 4%, con una banda ampliada y ajustes diarios hacia la apreciación del colón, es factible conseguir el dinamismo buscado con este instrumento, pero con la presencia de un límite inferior,
evitándose mayores incertidumbres en el mercado cambiario. Posteriormente, una vez estabilizado el precio de la divisa, la banda inferior podría retomar su deslizamiento positivo.

Ciertamente, ante la apreciación de nuestra moneda, la tasa pasiva de interés nominal deberá ajustarse a la baja, al igual que debería suceder con la tasa activa (préstamos) y si esta tendencia se mantiene al menos durante seis meses, este movimiento afectará positivamente la inversión, la demanda agregada y, por consiguiente, el producto, el empleo y la pobreza.

Estas son algunas ideas sobre las opciones disponibles para el ente emisor, todas orientadas a evitar las frecuentes intervenciones de las últimas cuatro semanas y evadir la monetización de las reservas y, por ende, el impacto negativo en sus finanzas.

Sin embargo, si la institución no responde con la celeridad requerida, la paradoja en comentario se presentará reiteradamente y el BCCR continuará siendo uno de los responsables directos de la no consecución de una inflación de un dígito bajo y de la tan ansiada y necesaria estabilidad económica.

Sus directores tienen la última palabra, es necesario una reacción rápida y transparente, especialmente en la corrección de la banda cambiaria, la adopción oficial del modelo inflación como meta y la publicación expresa de las metas de inflación hacia el mediano plazo.

¡Creo que todos ganaríamos si el BCCR se define lo más pronto posible!